昆明機(jī)床:由于鋼價(jià)下調(diào)有利于成本下降
2008-12-18 13:48:14
一、關(guān)鍵假設(shè)及預(yù)測(cè)
基于對(duì)昆明機(jī)床業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的分析，我們的關(guān)鍵假設(shè)如下：
1)考慮到經(jīng)濟(jì)的不確定，按穩(wěn)健的原則，預(yù)計(jì)2008年-2010年公司收入的增長(zhǎng)分別為18.8%、15.3%和19.4%，其中對(duì)主要產(chǎn)品的預(yù)測(cè)如下：
2)鋼材價(jià)格下降有利于生產(chǎn)成本降低，但競(jìng)爭(zhēng)壓力將在一定程度上對(duì)機(jī)床價(jià)格形成壓力，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年公司產(chǎn)品毛利率小幅下降。
3)由于需求增速下降，公司的銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用支出將加大。
4)公司繼續(xù)實(shí)行15%的所得稅率。
二、公司估值分析
根據(jù)DCF估值模型，在假設(shè)公司2011-2013年保持15%復(fù)合增長(zhǎng)，2014-2017年保持7%復(fù)合增長(zhǎng)，永續(xù)增長(zhǎng)率為1%，WACC為12.95%的情況下，公司的合理估值為9.44元(詳見(jiàn)附表)。
與同行業(yè)上市公司相比，昆明機(jī)床的成長(zhǎng)性和盈利能力突出，2008年的市盈率只有12倍，2009年為10倍左右，明顯低于行業(yè)平均水平。從中長(zhǎng)期看，由于公司規(guī)模較小，創(chuàng)新能力強(qiáng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也具有優(yōu)勢(shì)，因此未來(lái)的發(fā)展空間將大于同行業(yè)公司。，因此目前的估值水平偏低。按2009年13倍市盈率，公司合理估值為9.75元。
綜合上述估值分析，我們認(rèn)為公司的合理估值為9.5元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
三、機(jī)床行業(yè)：快速增長(zhǎng)可期，看好重型機(jī)床
(一)政策支持機(jī)床行業(yè)回暖
1、增值稅改革及配套措施刺激國(guó)內(nèi)機(jī)床需求
在國(guó)務(wù)院推出擴(kuò)大內(nèi)需的十大措施中，增值稅改革和取消進(jìn)口設(shè)備免征增值稅等配套政策將直接為機(jī)床行業(yè)的增長(zhǎng)注入動(dòng)力，同時(shí)加快自主創(chuàng)新和加快基礎(chǔ)建設(shè)等措施也將使機(jī)床行業(yè)間接受益。
增值稅轉(zhuǎn)型改革是允許企業(yè)抵扣新購(gòu)入設(shè)備所含的增值稅，作為配套措施，取消進(jìn)口設(shè)備免征增值稅和外商投資企業(yè)采購(gòu)國(guó)產(chǎn)設(shè)備增值稅退稅政策。此措施將減少財(cái)政收入1200億元以上，企業(yè)購(gòu)買(mǎi)新設(shè)備進(jìn)行技術(shù)升級(jí)的積極性會(huì)提高，將對(duì)機(jī)械產(chǎn)品的需求產(chǎn)生明顯的拉動(dòng)作用。機(jī)床作為機(jī)械產(chǎn)品的母機(jī)，未來(lái)2年受益于增值稅轉(zhuǎn)型和機(jī)械制造行業(yè)的增長(zhǎng)是必然的，我們估算，增值稅轉(zhuǎn)型的直接和間接影響將使機(jī)床需求在未來(lái)兩年增加200億元以上，帶動(dòng)行業(yè)年均增長(zhǎng)2.5%左右。
取消進(jìn)口設(shè)備免征增值稅的政策也使國(guó)內(nèi)機(jī)床行業(yè)的市場(chǎng)空間擴(kuò)大，進(jìn)口替代的進(jìn)程將加快。我國(guó)中高端機(jī)床產(chǎn)品大量依賴(lài)進(jìn)口，國(guó)內(nèi)產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率一直偏低，近年來(lái)在國(guó)家支持和行業(yè)自身努力的推動(dòng)下，我國(guó)機(jī)床行業(yè)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率持續(xù)提高，但國(guó)內(nèi)占有率仍偏低，到2007年國(guó)內(nèi)產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率也只有50%左右，中高端產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率不到20%。
根據(jù)國(guó)家規(guī)劃，到2010年前后，我國(guó)機(jī)床的國(guó)產(chǎn)化比率達(dá)到60%以上。在國(guó)家相關(guān)政策的推動(dòng)下，預(yù)計(jì)這個(gè)目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的。因此我們認(rèn)為，未來(lái)2年進(jìn)口替代將是機(jī)床行業(yè)發(fā)展的重要?jiǎng)恿?，即使不考慮市場(chǎng)規(guī)模的增長(zhǎng)，僅進(jìn)口替代這一因素就將使國(guó)內(nèi)機(jī)床行業(yè)在未來(lái)兩年保持6%-8%的復(fù)合增長(zhǎng)率。
2、政策推動(dòng)工程機(jī)械、汽車(chē)增長(zhǎng)，間接拉動(dòng)機(jī)床行業(yè)
除上述政策外，國(guó)家將增加投入1.18萬(wàn)億元，拉動(dòng)全社會(huì)投資4萬(wàn)億元，其中2008年底前新增加投資1000億元，主要用于加快民生工程、基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)境建設(shè)。
根據(jù)我國(guó)固定資產(chǎn)投資的構(gòu)成，裝備工具占固定資產(chǎn)投資的比重近年來(lái)呈現(xiàn)小幅下降態(tài)勢(shì)，2008年為20%左右。
此次國(guó)家為擴(kuò)大內(nèi)需增加投資的重點(diǎn)方向?yàn)榘簿庸こ?、農(nóng)村建設(shè)、基礎(chǔ)建設(shè)、節(jié)能和生態(tài)環(huán)境建設(shè)等方面，直接用于制造業(yè)的投資比例相對(duì)較低，但對(duì)機(jī)床行業(yè)的間接拉動(dòng)作用將較為明顯。
此外，國(guó)家為推動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，推出鼓勵(lì)汽車(chē)消費(fèi)的優(yōu)惠政策，給汽車(chē)行業(yè)2009年的增長(zhǎng)注入動(dòng)力。汽車(chē)行業(yè)是機(jī)床行業(yè)最重要的下游用戶，對(duì)機(jī)床行業(yè)的需求將有較大推動(dòng)。
(二)2009年有望保持20%增長(zhǎng)重型機(jī)床前景看好
1、行業(yè)將逐步回暖預(yù)計(jì)2009年增長(zhǎng)為17%-20%
2008年以來(lái)，機(jī)床行業(yè)增速持續(xù)回落，1-10月行業(yè)銷(xiāo)售收入3076億元，同比增長(zhǎng)31.2元，其中10月份銷(xiāo)售額328億元，同比增長(zhǎng)27%，比上月環(huán)比下降6%。
行業(yè)增速回落的原因在于兩個(gè)方面：一是主要下游汽車(chē)、機(jī)械、造船等增速放緩，對(duì)機(jī)床需求下降;二是受上半年宏觀調(diào)控以及全球金融動(dòng)蕩的影響，大部分中小企業(yè)資金緊張，沒(méi)有能力采購(gòu)新設(shè)備。
展望2009年，機(jī)床的主要下游行業(yè)中，鐵路裝備和航天軍工將繼續(xù)快速發(fā)展，對(duì)機(jī)床需求將持續(xù)增長(zhǎng);汽車(chē)、機(jī)械、造船等行業(yè)增速將回落，對(duì)機(jī)床需求也將出現(xiàn)增速下降，不過(guò)在國(guó)家“保八”以及相關(guān)經(jīng)濟(jì)和貨幣政策的推動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)2009年機(jī)床行業(yè)增長(zhǎng)將好于2008年第4季度的水平，尤其是第2季度以后，行業(yè)將呈現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全年增速將達(dá)到17%-20%左右。
2、重型機(jī)床增長(zhǎng)前景看好
重型機(jī)床是指單機(jī)重在300~1000kN之間，以加工大型件為主的機(jī)床產(chǎn)品，主要包括重型立式和臥式車(chē)床、龍門(mén)鏜<
